华泰 | 宏观：政府债推高社融，PPI降幅或将收窄——8月中国宏观数据预览

整体而言，8月生产及出行指标均季节性回升，但地产基本面仍待改善。8月中以来，稳增长政策的力度和密度均明显加大，我们认为稳增长窗口仍可能延续到9月底。往前看，需观察9月地产交易变化、以及此后房价预期是否改善，此外，央行基础货币投放节奏可能是政策力度的重要判断指标（参见《稳增长政策渐入佳境》，2023/9/3）。

核心观点

8月中国宏观数据预览

整体而言，8月生产及出行指标均季节性回升，但地产基本面仍待改善。8月中以来，稳增长政策的力度和密度均明显加大，我们认为稳增长窗口仍可能延续到9月底。往前看，需观察9月地产交易变化、以及此后房价预期是否改善，此外，央行基础货币投放节奏可能是政策力度的重要判断指标（参见《稳增长政策渐入佳境》，2023/9/3）。

工业：物流景气度环比继续回升、或为异常天气的扰动有所消退。我们预计8月工业增加值同比或录得3.9%，22-23年复合增速或较7月的3.7%小幅回升至4.1%。高频数据显示，上游工业开工率仍呈现分化：8月1-30日，焦化开工率8月环比上行0.8个百分点、但高炉开工率环比回落0.5个百分点。7月物流指数环比回升：整车物流指数较7月均值环比回升3.9%；公共物流园区吞吐指数环比上行7.4%。8月PMI生产指数亦继续上行1.7个百分点至51.9%。

社零：预计8月社会消费品零售总额同比增速从7月的2.5%小幅回升至3.8%左右。2022-23年2年复合增速或较7月的2.6%回升至4.6%左右。暑期出行延续较高景气度，但环比回升略有放缓，8月地铁客运量环比略回落0.3%、同比仍录得33.6%的较高增速。8月前三周乘用车零售销量环比回落6.5%，降幅较7月有所收窄。但地产周期仍给消费回暖带来约束。

投资：预计8月投资累计同比小幅下行至2.3%左右。分部门看，8月专项债发行加速或带动基建投资增速回升，当月同比或在7%左右，制造业投资小幅回落，房地产投资降幅或将走阔。8月地方专项债发行有所提速，或给基建增速带来支撑，而高基数下、制造业投资或较7月的4.3%小幅回落至3.5%，房地产投资降幅或从7月的12.2%回落至13%。高频数据显示8月以来地产需求仍偏弱——30大中城市销售面积环比下行约7.4%、同比录得-26.6%。土地成交方面，8月1-31日百城土地成交面积同比下行53%，房建指标中，玻璃库存环比回升、水泥/铝型材开工率同比回升1.9/0.8个百分点，环比走高6.9/5.7个百分点，实物量指标显示地产开工环比或有改善。

外贸：预计8月名义出口同比降幅有所收窄至9%，进口增速回升至-8%，贸易顺差录得约600亿美元左右。从两年复合增速来看，8月出口或较7月的0.1%小幅回落至-1.6%。8月华泰出口需求日度指数（HDET）均值亦录得-10%左右。同时，8月韩国出口同比增速大幅回升8.0个百分点至-8.4%，高于彭博一致预期（-11.8%）；其中，8月韩国对中国出口同比增速为-20%，较7月收窄5.1个百分点，或反映中国内需有所改善（参见《8月韩国出口超预期改善》，2023/9/1）。

通胀：预计8月CPI回升至0.3%, 而PPI降幅或继续收窄至3.1%左右。食品价格继续回升：8月农产品批发价格200指数较7月均值环比回升约1%、猪肉批发价和蔬菜批发价月环比分别上升17.5%/2.2%；非食品价格分化：义乌中国小商品总价格指数较上月上行0.1%，其中：五金类回升2.1%，箱包类上行约1.5%；但护理及美容类下行0.8%。

高频数据显示8月工业品价格同比大多有所收窄：8月布伦特原油现货价格环比回升6.2%，同比降幅从7月的24%进一步收窄至13%；中国大宗商品价格总指数环比亦回升4.4%、同比降幅从13%收窄至8%——分类别来看，牲畜类大宗商品价格指数环比回升11.5%，能源类环比回升6.2%，油料油脂/矿产品类环比回落1%/0.8%。

货币财政：预计8月新增贷款1万亿元、社融约2.71万亿元。此外，M2增速预计略有回升。预计8月人民币贷款同比增速小幅回升至11.3%，地产需求仍待回升、但地方债发行明显有所加速。高频数据显示，8月政府债券同比大幅多增或推动社融同比增速回升至9.3%。财政方面，8月专项债发行规模有所加速，且政治局会议明确提及将延续减税降费政策，财政扩张或将进一步发力。此外，根据此前政策，今年3.7万亿元的地方债额度将在9月底前发放完毕，如果4季度增长仍面临压力，我们认为，不排除将2024年地方债额度在今年提前使用。

风险提示：外需加速下滑、地产需求对政策反应滞后。    

文章来源

本文摘自2023年9月4日发表的《政府债推高社融，PPI降幅或将收窄》

易峘  研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

吴宛忆 联系人 SAC No. S0570122090215

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